電改主題集改革推進、穩(wěn)增長、補短板、降成本于一身，是被市場遺忘的美好。配電網(wǎng)投資建設(shè)景氣度高，增量配電開啟千億市場，相關(guān)上市公司業(yè)績增長確定性高。
電改是被市場遺忘的美好。本輪電改的重點是要在“管住中間、放開兩頭”的原則下，有序放開輸配以外的競爭性環(huán)節(jié)，有序開放配售電業(yè)務，打破電網(wǎng)的壟斷地位，打開萬億級售電服務市場，釋放改革紅利。市場認為電改仍需處理利益沖突，對電改全面推進對配售電產(chǎn)業(yè)鏈的巨大作用缺乏充分認知。我們認為，配售電產(chǎn)業(yè)鏈利益分配格局已現(xiàn)變化，我國配網(wǎng)建設(shè)短板明顯，穩(wěn)增長補短板提升空間巨大，“十三五”期間配電網(wǎng)建設(shè)將維持高景氣，增量配電業(yè)務試點放開以及PPP模式的推廣，為相關(guān)上市公司帶來確定性業(yè)績增長。
配電網(wǎng)投資建設(shè)景氣度高，增量配電開啟千億市場。我們認為：1）上游配網(wǎng)設(shè)備商最先受益，受益標的：北京科銳、國電南瑞、雙杰電氣、泰豪科技；2）配網(wǎng)服務公司其次受益于配電網(wǎng)投資規(guī)模的擴大，受益標的：桂冠電力、涪陵電力；3）售電公司短期受益于電改釋放紅利賺取購售差價，中長期須提供能效管理、需求響應等進行增值服務，受益標的：智光電氣、恒華科技。
覽卻新政梳篦出，若觀增利待明時（環(huán)保與公用事業(yè)：王威）。過往兩年，電改政策和相關(guān)批文頻出，各項改革試點在全國范圍即將全覆蓋，未來一年可以看到量變的積累和效益的顯現(xiàn)。維持行業(yè)“增持”評級，推薦受益發(fā)用電計劃放開、售電及增量配電市場放開的公司，桂冠電力、長江電力、涪陵電力等，相關(guān)受益標的還包括：國投電力、京能電力、申能股份、廣安愛眾、三峽水利、郴電國際等。
電改全面提速，得用戶者得天下電力體制改革獲提速，售電紅利釋放值得期待。廣東省售電公司擴圍，競價交易繼續(xù)收窄，得用戶者得天下。增量配電業(yè)務試點上報，短期設(shè)備制造商受益，長期利好配售電綜合服務商。建議關(guān)注已經(jīng)聯(lián)合電網(wǎng)公司、地方政府布局配售電業(yè)務的上市公司，以及配網(wǎng)一/二次設(shè)備覆蓋全面的設(shè)備制造商，推薦：北京科銳、雙杰電氣、炬華科技、智光電氣、泰豪科技等。
1.電改是被市場遺忘的美好
近期路演交流發(fā)現(xiàn)，當下熱點PPP主題，很多機構(gòu)投資者與之失之交臂；能夠享受豐厚收益的，部分也是因為基于其他邏輯，于二季度初就布局了建筑、環(huán)保板塊。PPP并不是新事物，2014年底財政部和發(fā)改委分別下達文件開始推動，但進程緩慢；PPP也不是突然出現(xiàn)拐點，大量項目2015年上半年開始立項，2016年上半年開始陸續(xù)落地，5月底的32號文開始頂層設(shè)計和政策推進明顯加快；PPP其實也不是沒有人關(guān)注，我們建筑、環(huán)保團隊從今年年初就開始力推PPP。彼時由于14年和15年P(guān)PP項目難以落地，導致了市場認知僵化，認為16年也難有起色：樹上的花開了，心中的花并未綻放。我們則認為PPP作為本輪改革的重點，肩負逆周期穩(wěn)增長、基建補短板和激活民間投資的重任，在政策不斷加碼支持下將加速落地，并帶來相關(guān)上市公司的業(yè)績爆發(fā)，而我們策略團隊在6月底開始，發(fā)表報告《逆周期生長》建議大家積極布局。
8月以來，貨幣寬松預期收斂，財政發(fā)力成為市場預期，PPP心中的花終于盛開，并綻放出比樹上的花更艷麗的色彩?；谖覀儗ο掳肽杲?jīng)濟形勢的預判，我們認為貨幣寬松空間收斂下，財政發(fā)力帶動社會資本和改革推進將是市場機會所在，在繼續(xù)看好PPP主題長期邏輯的同時，我們著力為投資者梳理基建補短板和PPP模式將形成共振，但仍然被市場忽視的領(lǐng)域。
順著以上思路，我們策略團隊聯(lián)合公用事業(yè)和電新兩大行業(yè)推薦市場所忽視的電改主題：我們認為，忽視了電改方案落地后各地的推進力度以及增量配電網(wǎng)建設(shè)過程和售電運營中的巨大投資機會。改革、基建補短板和PPP三大因素將驅(qū)動這一主題爆發(fā)。
電改是被市場遺忘的美好。2002年電改5號文出臺以來，除了實現(xiàn)了5號文中最容易的第一步“廠網(wǎng)分開”和后續(xù)的“主輔分離”、“階梯電價”外，電改陷入停滯。本輪新電改9號文出臺取消了5號文“輸配分離”的目標，市場認為電改阻力太大，難以推進。我們認為本輪電改進程超預期推進，現(xiàn)在已到全面推進的時候。輸配電價改革試點即將在全國最后一批省區(qū)啟動，電改綜合試點和售電側(cè)改革專項試點也已在全國多個地區(qū)推廣，截至2016年8月20日，全國已有30家電力交易中心成立，改革推進的速度超出市場預期。電網(wǎng)公司統(tǒng)購統(tǒng)銷的舊電力交易模式正逐步削弱，電力直接交易正在量變中，產(chǎn)業(yè)鏈利益分配格局已現(xiàn)變化，發(fā)電側(cè)和電網(wǎng)環(huán)節(jié)向下游讓利的態(tài)勢已經(jīng)顯現(xiàn)，未來還將產(chǎn)生深層次結(jié)構(gòu)性變化。
本輪電改推進的關(guān)鍵節(jié)點：
2014.10國家發(fā)改委《關(guān)于深圳市開展輸配電價改革試點的通知》
2015.03國務院《關(guān)于進一步深化電力體制改革的若干意見（中發(fā)〔2015〕9號）文》（9號文）
2015.04國家發(fā)改委《關(guān)于貫徹中發(fā)[2015]9號文件精神加快推進輸配電價改革的通知》
2015.06國家發(fā)改委《輸配電定價成本監(jiān)審辦法（試行）》
2015.10國務院《關(guān)于推進價格機制改革的若干意見》
2015.11國家發(fā)改委發(fā)布6大電力體制改革配套文件：《關(guān)于推進輸配電價改革的實施意見》；《關(guān)于推進電力市場建設(shè)的實施意見》；《關(guān)于電力交易機構(gòu)組建和規(guī)范運行的實施意見》；《關(guān)于有序放開發(fā)用電計劃的實施意見》；《關(guān)于推進售電側(cè)改革的實施意見》；《關(guān)于加強和規(guī)范燃煤自備電廠監(jiān)督管理的指導意見》
2016.03國家發(fā)改委批準《北京、廣州電力交易中心組建方案》，為實現(xiàn)電力資源在更大范圍優(yōu)化配置提供公平規(guī)范的交易服務
2016.03國家發(fā)改委《關(guān)于擴大輸配電價改革試點范圍有關(guān)事項的通知》
2016.07國家能源局南方監(jiān)管局核準深圳前海蛇口自貿(mào)區(qū)供電有限公司為全國首家增量配網(wǎng)售電公司
2016.07國家發(fā)改委《關(guān)于有序放開發(fā)用電計劃工作的通知（征求意見稿）》
2016.07國家能源局《京津唐電網(wǎng)電力用戶與發(fā)電企業(yè)直接交易暫行規(guī)則》（修改意見稿）
2016.08華北能監(jiān)局印發(fā)《京津唐電網(wǎng)電力用戶與發(fā)電企業(yè)直接交易暫行規(guī)則》，并公示參與直接交易的6家“點對網(wǎng)”發(fā)電企業(yè)
2016.08-09中央改革辦督查電改
2016.08國家發(fā)改委召開加快推進輸配電價改革工作座談會，將原定2017年開展的上海、浙江等14省電網(wǎng)輸配電價改革提前到2016年9月啟動，計劃于2017年1月底完成成本監(jiān)審工作，提早實現(xiàn)輸配電價改革全國覆蓋
2016.09國家發(fā)改委《關(guān)于請報送增量配電業(yè)務試點項目的通知》，擬在全國批復100個左右增量配電業(yè)務試點，鼓勵和引導社會資本參與投資增量配網(wǎng)
2016.09國家發(fā)改委批復13個省和自治區(qū)的電改綜合試點方案或售電側(cè)改革試點方案
經(jīng)濟下行倒逼改革發(fā)力。穩(wěn)增長、補短板、激活民間投資、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等保障國家長治久安的一系列政策，客觀上需要打破壟斷，加快推進改革。16年2月以來國資固定資產(chǎn)投資增速大幅提升，民間投資增速下滑嚴重。中央明確提出七大壟斷領(lǐng)域混合所有制改革，引入民間資本，正如本輪電改的重點是要在“管住中間、放開兩頭”的原則下，有序放開輸配以外的競爭性環(huán)節(jié)，有序開放配售電業(yè)務，建立完善的電力交易市場，打破電網(wǎng)的壟斷地位，打開萬億級的售電服務市場，釋放改革紅利。根據(jù)8月數(shù)據(jù)來看，國資投資增速有所回落，民間投資增速下滑暫時得到控制，改革仍需進一步發(fā)力。
電改降成本和激活民間投資釋放改革紅利。發(fā)改委新聞發(fā)言人、價格司司長施子海稱，2016年以來我國已經(jīng)兩次降低電價：兩次降價合計，可減輕工商企業(yè)電費支出負擔470億元左右。我們認為發(fā)改革委將繼續(xù)推進輸配電價改革、電力市場直接交易等繼續(xù)發(fā)力降低企業(yè)用電成本。本輪電改中放開售電市場是最重要的變革，2016年廣東省率先開展售電側(cè)改革試點，初期售電商的暴利更是引發(fā)市場關(guān)注，各路資本競相加入售電市場參與電力產(chǎn)業(yè)鏈利益再分配。國家發(fā)改委下發(fā)《關(guān)于請報送增量配電業(yè)務試點項目》的通知，擬以增量配電設(shè)施為基本單元，確定100個左右的增量配電業(yè)務試點項目，并鼓勵社會資本參與投資增量配電業(yè)務。假如單個項目投資規(guī)模在10億元，那么將帶來1000億元左右的新增配網(wǎng)投資需求。
我國配網(wǎng)建設(shè)短板明顯，穩(wěn)增長下業(yè)績確定性高。根據(jù)能源局2015年8月出臺的《配電網(wǎng)建設(shè)改造行動計劃（2015-2020年）》，到2020年，中心城市（區(qū)）智能化建設(shè)和應用水平大幅提高，供電可靠率達到99.99%，用戶年均停電時間不超過1小時，供電質(zhì)量達到國際先進水平；城鎮(zhèn)地區(qū)供電能力及供電安全水平顯著提升，供電可靠率達到99.88%以上，用戶年均停電時間不超過10小時，保障地區(qū)經(jīng)濟社會快速發(fā)展；鄉(xiāng)村及偏遠地區(qū)全面解決電網(wǎng)薄弱問題，基本消除長期“低電壓”，戶均配變?nèi)萘坎坏陀?千伏安，有效保障民生。通過實施配電網(wǎng)建設(shè)改造行動計劃，有效加大配電網(wǎng)資金投入。2015-2020年，配電網(wǎng)建設(shè)改造投資不低于2萬億元，其中2015年投資不低于3000億元，“十三五”期間累計投資不低于1.7萬億元。我們認為“十三五”期間配電網(wǎng)建設(shè)將維持高景氣，增量配電業(yè)務試點放開以及PPP模式的推廣，使得相關(guān)上市公司業(yè)績增長確定性高。PPP模式下，上市公司可通過與電網(wǎng)企業(yè)股權(quán)合作等方式成立產(chǎn)權(quán)多元化公司，參與配網(wǎng)投資，承接工程總包訂單，獲取增量配電網(wǎng)的運營權(quán)，開展配售電一體化運營業(yè)務等獲取改革紅利。
電改進程超預期推進，配電網(wǎng)投資建設(shè)景氣度高。增量配電開啟千億市場，我們認為：1）上游配網(wǎng)設(shè)備商最先受益，受益標的：北京科銳、國電南瑞、雙杰電氣、泰豪科技；2）配網(wǎng)服務公司其次受益于配電網(wǎng)投資規(guī)模的擴大，受益標的：桂冠電力、涪陵電力；3）售電公司短期受益于電改釋放紅利賺取購售差價，中長期須提供能效管理、需求響應等進行增值服務，受益標的：智光電氣、恒華科技。
2.覽卻新政梳篦出，若觀增利待明時
新一輪電改已實質(zhì)推進兩年之久，市場新模式即將打通，利益分配格局已現(xiàn)變化。2014年10月，深圳率先開啟輸配電價改革試點，拉開了本輪電改的序幕。兩年之中，頂層設(shè)計方案、相關(guān)配套文件、落實細節(jié)征求意見稿陸續(xù)推出，區(qū)域級、省級改革試點方案接連獲批，各地以大用戶直供電或引入售電第三方為切入點的電力直接交易各自展開，電改已在自上而下的改革要求下，和地方政府自下而上的積極推動下，實實在在的開展起來。截至目前，改革試點在全國范圍已接近全覆蓋，推進速度超出市場預期。
未來一年還將有哪些變化？售電側(cè)加速放開及PPP增量配電市場快速發(fā)展成為熱點。輸配電價改革大范圍落定后，電網(wǎng)公司在用戶前單一賣方和在發(fā)電企業(yè)前單一買方的角色將大幅削弱，售電改革將真正走向臺前，多買多賣的競爭市場格局將形成。各地市場化交易電量比例將大幅提高，售電市場快速擴容，發(fā)售一體化、配售一體化、或掌握特定用戶資源的售電企業(yè)具備分享售電市場蛋糕的實力，電力公司中長江電力、桂冠電力、吉電股份、郴電國際、福能股份、紅陽能源等開展配售一體業(yè)務，國投電力、京能電力、申能股份占有園區(qū)（用戶）資源。根據(jù)電力供應業(yè)最新的經(jīng)營和財務數(shù)據(jù)推算，全國工商業(yè)售電市場總?cè)萘考s3.52萬億元，市場空間巨大，未來衍生的玩法也會很多，我們拭目以待。國家發(fā)改委此前下發(fā)《關(guān)于請報送增量配電業(yè)務試點項目》的通知，擬以增量配電設(shè)施為基本單元，確定100個左右的增量配電業(yè)務試點項目，并鼓勵社會資本參與投資增量配電業(yè)務。我國配電網(wǎng)投資占電網(wǎng)投資的比重僅53.55%，而發(fā)達國家通常在60%左右，投資缺口較大。按照《配網(wǎng)改造行動計劃2015-2020》，“十三五”期間配電網(wǎng)建設(shè)改造累計投資不低于1.7萬億元。2016年以來政府和社會資本合作的PPP模式在公用事業(yè)項目的落地率大幅提升。作為當前政府大力推廣的、引入社會資本的重要方式，PPP模式有望在配電網(wǎng)投資中得到推廣。配電網(wǎng)投資規(guī)模的擴大給電網(wǎng)節(jié)能等配套服務業(yè)務也帶來了廣闊市場空間。
園區(qū)型區(qū)域電網(wǎng)是當前增量配電業(yè)務試點的主要方向之一，具有園區(qū)資源的電力企業(yè)具備開發(fā)園區(qū)配電網(wǎng)的潛能及優(yōu)勢。除了賺取購售電差價外，園區(qū)售電企業(yè)可以通過開發(fā)分布式發(fā)電設(shè)施，降低售電成本提高售電利潤，并提供能效管理、節(jié)能、需求響應等一系列增值服務。相關(guān)受益公司包括國投電力、京能電力、申能股份等。現(xiàn)有的獨立運行的小電網(wǎng)公司，具備成熟的發(fā)電、配電、供電及調(diào)度經(jīng)驗。隨著增量配電業(yè)務的逐步放開，具備資源和市場開拓能力的地方小電網(wǎng)企業(yè)有望借助配電業(yè)務管理、運營經(jīng)驗，實現(xiàn)增量配電業(yè)務的異地擴張，相關(guān)受益公司包括：廣安愛眾、三峽水利、郴電國際等。此外，配電網(wǎng)投資規(guī)模的擴大給電網(wǎng)節(jié)能等配套服務業(yè)務也帶來了廣闊市場空間，涪陵電力等公司顯著受益。
結(jié)論：過往兩年，電改政策和相關(guān)批文頻出，各項改革試點在全國范圍即將全覆蓋，未來一年可以看到量變的積累和效益的顯現(xiàn)。維持行業(yè)“增持”評級，推薦受益發(fā)用電計劃放開、售電及增量配電市場放開的公司，桂冠電力、長江電力、涪陵電力等，相關(guān)受益標的還包括：國投電力、京能電力、申能股份、廣安愛眾、三峽水利、郴電國際等。
3.電改全面提速，得用戶者得天下
電力體制改革獲提速，售電紅利釋放值得期待。目前，發(fā)改委與能源局已經(jīng)批復電改綜合試點12省市、售電改革試點8省市，南網(wǎng)片區(qū)5省售電改革全部放開，國網(wǎng)片區(qū)山東、福建、京津冀等用電量大省也已放開售電改革。我們認為發(fā)改委與能源局9月份加速批復13省市電改綜合/售電改革試點方案，說明國家推進新一輪電力體制改革的決心十分堅定，售電側(cè)改革將大幅降低工商業(yè)用戶終端電價，降低其生產(chǎn)與經(jīng)營成本，激發(fā)實體經(jīng)濟發(fā)展活力；2015年全國全社會用電量5.55萬億kWh，國網(wǎng)和南網(wǎng)分別完成售電3.45和0.79萬億kWh，改革紅利釋放將掀起千億級售電市場。
廣東省售電公司擴圍，競價交易繼續(xù)收窄，得用戶者得天下。廣東省經(jīng)信委網(wǎng)站公示第四批擬列入售電公司目錄企業(yè)名單，新增售電公司共計37家，目前廣東省進入目錄的售電公司已經(jīng)達到154家；9月份競價交易結(jié)果出爐，全網(wǎng)總成交電量為40億千瓦時，最終結(jié)算的平均價差為-37.42厘/kWh。我們認為廣東省作為電力體制改革排頭兵，加快售電公司擴圍、推進長協(xié)+競價交易模式，導致售電利差收窄、加劇行業(yè)競爭與洗牌；其中，3-9月份廣東省競價交易釋放紅利高達11.67億，我們認為售電業(yè)務僅為能源綜合服務一環(huán)，完善綜合服務布局、綁定線下用戶將成為核心競爭力，得用戶者的天下。
增量配電業(yè)務試點上報，短期設(shè)備制造商收益，長期利好配售電綜合服務商。發(fā)改委與能源局8月底印發(fā)《關(guān)于請報送增量配電業(yè)務試點項目的通知》，鼓勵和引導社會資本投資增量配電業(yè)務，確定100個左右吸引社會資本投資增量配電業(yè)務的試點項目，發(fā)揮試點的引領(lǐng)作用。我們認為100個增量配電試點將體制上成為社會資本參與投資的突破口，能源領(lǐng)域PPP模式有望確保試點項目的加速落地。我們認為相比與其他領(lǐng)域PPP項目，電網(wǎng)資源仍受兩大電網(wǎng)公司壟斷，增量配電業(yè)務有望提升設(shè)備需求的景氣度，短期利好配網(wǎng)一/二次覆蓋全面的制造商；配網(wǎng)運營核心是其區(qū)域內(nèi)用電客戶，用戶的用電量決定配網(wǎng)運營回收期的長短，長期好看有望綁定大型工商業(yè)用戶，進入配售電一體化運營的設(shè)備制造商。
