1、首創(chuàng)：從碳中和視角下搭建行業(yè)投資框架及環(huán)保產(chǎn)業(yè)映射
我們從碳中和角度出發(fā)，構(gòu)建行業(yè)投資框架以環(huán)保產(chǎn)業(yè)映射。1）行業(yè)投資框架：從前、中、后端構(gòu)建行業(yè)投資框架，指出能源替代、節(jié)能減排、再生資源和生態(tài)碳匯將是實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰中和目標(biāo)的重要產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑，碳交易是其中一種高效的市場(chǎng)化制度支撐。2）環(huán)保產(chǎn)業(yè)映射：a.能源替代：帶動(dòng)前端能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，建議關(guān)注新能源環(huán)衛(wèi)裝備及可再生能源（垃圾焚燒等）替代。b.節(jié)能減排：從中端提振節(jié)能管理、減排設(shè)備市場(chǎng)需求。c.循環(huán)利用：從后端加強(qiáng)再生資源回收利用，建議關(guān)注垃圾分類、廢棄家電處理、報(bào)廢汽車拆解、危廢資源化等再生資源回收處理細(xì)分賽道。d.環(huán)境咨詢：受益環(huán)境管理、環(huán)境規(guī)劃等板塊，建議關(guān)注環(huán)境咨詢企業(yè)；e.碳交易：有效控制碳排放及調(diào)節(jié)資源配置的市場(chǎng)化途徑，CCER自愿減排項(xiàng)目可通過(guò)碳交易獲得附加收入，建議關(guān)注可再生能源（如生活垃圾焚燒、生物質(zhì)利用等）、甲烷利用（污水處理、填埋氣資源化）、林業(yè)碳匯等項(xiàng)目。
2、獨(dú)家：梳理碳交易市場(chǎng)交易現(xiàn)狀、建設(shè)進(jìn)展及CCER抵消機(jī)制
我們認(rèn)為碳交易市場(chǎng)存在三大變化：1）全國(guó)碳市場(chǎng)預(yù)計(jì)2021年6月上線；2）除電力行業(yè)外，鋼鐵、水泥、化工等行業(yè)將在“十四五”期間納入全國(guó)碳交易市場(chǎng)；3）2018年主管機(jī)構(gòu)由發(fā)改委轉(zhuǎn)換為生態(tài)環(huán)境部，從而加速擴(kuò)大碳交易市場(chǎng)容量及自愿減排項(xiàng)目CCER信用抵消的需求。本文較為全面的梳理了我國(guó)目前各碳交易市場(chǎng)的交易現(xiàn)狀，建設(shè)進(jìn)展以及CCER的抵消機(jī)制，統(tǒng)計(jì)了已公示的各階段CCER項(xiàng)目數(shù)量、類型，并以生活垃圾焚燒項(xiàng)目為抓手分析了已審定項(xiàng)目的區(qū)域、企業(yè)分布及減排量情況。
3、量化：垃圾焚燒CCER項(xiàng)目碳減排及經(jīng)濟(jì)性效益敏感性測(cè)算
從現(xiàn)有審定垃圾焚燒自愿減排項(xiàng)目方案出發(fā)分析得到單噸垃圾減排量均值達(dá)0.36tCO2e，每兆瓦時(shí)減排量均值達(dá)1.32tCO2e，且地理區(qū)位、減排技術(shù)及發(fā)電效率是項(xiàng)目單位減排量的影響因素。據(jù)我們測(cè)算，中性假設(shè)情景下度電CCER收入達(dá)0.039元，對(duì)生活垃圾焚燒項(xiàng)目收入端彈性達(dá)4.48%，利潤(rùn)端彈性達(dá)12.01%，凈利率提升2.02pct至29.96%。
全文如下：
1.碳中和助力大國(guó)崛起，環(huán)保乃重要一環(huán)
1.1. 氣候變化成為全球性難題，碳中和是追求高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展的必由之路
碳中和旨在通過(guò)產(chǎn)消相抵實(shí)現(xiàn)二氧化碳“零排放”，使用可再生能源和碳交易是實(shí)現(xiàn)碳中和的重要抓手。一般有兩個(gè)普遍的方法：1）推動(dòng)使用可再生能源，以改善因燃燒化石燃料而排放到大氣中的二氧化碳等溫室氣體，最終目標(biāo)是僅使用再生能源而非化石燃料，使碳的釋放與吸收回地球的量達(dá)到平衡不增加；2）通過(guò)碳交易付錢(qián)給其它國(guó)家、地區(qū)、企業(yè)等團(tuán)體或個(gè)人以換取二氧化碳排放權(quán)。
經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的氣候變化成為全球性難題，碳中和助力大國(guó)崛起穩(wěn)健發(fā)展。氣候變化表象實(shí)質(zhì)上反映了發(fā)展問(wèn)題。近年來(lái)，全球氣候變化對(duì)人類生產(chǎn)生活的不利影響越來(lái)越突出，應(yīng)對(duì)氣候變化已經(jīng)成為人類社會(huì)共同面臨的最嚴(yán)峻挑戰(zhàn)之一。全球大多數(shù)國(guó)家已經(jīng)簽署了共同應(yīng)對(duì)氣候變化的《巴黎協(xié)定》并明確了碳中和的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，英國(guó)等國(guó)家還通過(guò)立法予以明確。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，2020年人均GDP已超過(guò)1萬(wàn)美元，但經(jīng)濟(jì)發(fā)展導(dǎo)致的碳排放問(wèn)題亟需解決，當(dāng)前我國(guó)碳排放已居世界首位，碳排放權(quán)成為各國(guó)競(jìng)爭(zhēng)奪取重要的話語(yǔ)權(quán)之一，實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰及碳中和成為全球競(jìng)爭(zhēng)的重要籌碼，因此加快能源結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，加強(qiáng)生態(tài)環(huán)境保護(hù)，有助于實(shí)現(xiàn)綜合國(guó)力的增強(qiáng)，鞏固大國(guó)地位。2008年，中國(guó)代表團(tuán)在波茲南氣候會(huì)議上提出“人均累積碳排放”的概念，即將歷史上一段時(shí)期內(nèi)各個(gè)國(guó)家累積的碳排放量求和（中國(guó)使用的是1900年-2010年），再除以該國(guó)當(dāng)前人口數(shù)，按照人均累積碳排放計(jì)算，中國(guó)人均累積碳排放實(shí)際遠(yuǎn)低于美國(guó)等西方發(fā)達(dá)國(guó)家。與此同時(shí)，中國(guó)一直積極應(yīng)對(duì)氣候變化，2019年與2005年相比，中國(guó)單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值二氧化碳排放下降48.1%，提前超額完成對(duì)國(guó)際社會(huì)承諾的單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值二氧化碳排放2020年比2005年下降40%-45%的目標(biāo)。
溫室氣體減排規(guī)劃部署已久，多次宣示“3060”碳達(dá)峰碳中和目標(biāo)彰顯決心。中國(guó)于簽署1998年5月簽署并于2002年8月核準(zhǔn)了《京都議定書(shū)》。2005年2月16日，《京都議定書(shū)》正式生效，成為首個(gè)對(duì)溫室氣體排放具有法律約束力的國(guó)際公約。繼《京都議定書(shū)》之后，中國(guó)于2016年4月22日簽署并于2016年9月3日批準(zhǔn)加入《巴黎協(xié)定》。2016年11月，《巴黎協(xié)定》正式生效，該協(xié)定期望在2051年至2100年間，全球達(dá)到碳中和。同時(shí)，把全球平均氣溫較工業(yè)化前水平升高控制在2攝氏度之內(nèi)，并為把升溫控制在1.5攝氏度之內(nèi)努力。2020年9月22日，習(xí)近平主席在第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)一般性辯論上宣布，我國(guó)將采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭(zhēng)于2030年前達(dá)到峰值，努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和。隨后，習(xí)近平總書(shū)記在國(guó)際會(huì)議上多次宣示，表明了實(shí)現(xiàn)承諾的決心和意志。
國(guó)家戰(zhàn)略層面推動(dòng)碳達(dá)峰碳中和，各部門(mén)積極出臺(tái)行動(dòng)方案。2020年10月29日，中國(guó)共產(chǎn)黨第十九屆中央委員會(huì)第五次全體會(huì)議通過(guò)《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和二〇三五年遠(yuǎn)景目標(biāo)的建議》，首次將碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)寫(xiě)入發(fā)展規(guī)劃，提出制定二〇三〇年前碳排放達(dá)峰行動(dòng)方案，釋放出中國(guó)經(jīng)濟(jì)低碳轉(zhuǎn)型的長(zhǎng)期政策信號(hào)。生態(tài)環(huán)境部作為應(yīng)對(duì)氣候變化的主要責(zé)任方，提出達(dá)峰行動(dòng)有關(guān)工作將納入中央生態(tài)環(huán)保督察，并研究編制《國(guó)家適應(yīng)氣候變化戰(zhàn)略2035》。生態(tài)環(huán)境部聯(lián)合發(fā)改委、國(guó)務(wù)院、國(guó)資委、工信部、央行等各級(jí)部門(mén)積極部署貫徹落實(shí)“3060”目標(biāo)。2021年2月22日，國(guó)務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于加快建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展經(jīng)濟(jì)體系的指導(dǎo)意見(jiàn)》對(duì)生產(chǎn)體系、流通體系、消費(fèi)體系、基礎(chǔ)設(shè)施綠色升級(jí)、綠色技術(shù)創(chuàng)新體系、法律法規(guī)體系六大方面做出全面部署，這是實(shí)現(xiàn)2030年前二氧化碳排放達(dá)峰、2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和的關(guān)鍵舉措。
1.2. 中國(guó)碳排放全球占比28.76%，電力行業(yè)碳排放占比超40%
中國(guó)二氧化碳排放量持續(xù)提升居世界首位，2019年達(dá)98.26億噸占比28.76%。進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，中國(guó)二氧化碳排放量及占比快速提升。2005年，中國(guó)超越美國(guó)成為全球最大的碳排放國(guó)。近年來(lái)，中國(guó)二氧化碳排放增速放緩，至2019年中國(guó)二氧化碳排放量達(dá)98.26億噸，占世界二氧化碳總排放總量的28.76%。
2017年中國(guó)70.54%碳排放來(lái)自燃煤，電力、冶金、采礦、交通碳排放合計(jì)占比達(dá)82.61%。碳排放從能源供應(yīng)的角度來(lái)看，中國(guó)碳排放主要來(lái)自煤炭燃燒，2017年中國(guó)煤炭、石油、天然氣碳排放占比分別為70.54%、18.59%、3.91%。從分行業(yè)排放來(lái)看，電力、冶金、采礦及交通運(yùn)輸行業(yè)的碳排放占據(jù)主力，占比分別為44.37%、17.96%、12.53%、7.75%。電力行業(yè)碳排放主要來(lái)自燃煤，在碳達(dá)峰碳中和目標(biāo)下，電力行業(yè)清潔能源替代需求迫切。
1.3. 碳中和背景下投資框架構(gòu)建、環(huán)保產(chǎn)業(yè)映射
我們構(gòu)建了碳中和背景下的行業(yè)投資框架以及環(huán)保產(chǎn)業(yè)映射：能源替代、節(jié)能減排、再生資源、生態(tài)碳匯將是實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰中和目標(biāo)的重要路徑，碳交易是實(shí)現(xiàn)碳中和的一種重要市場(chǎng)化制度支持。
行業(yè)投資框架：我們從前、中、后端及自然循環(huán)端構(gòu)建碳中和背景下的行業(yè)投資框架，a.前端加強(qiáng)能源結(jié)構(gòu)的調(diào)整，用低碳替代高碳、可再生能源替代化石能源。b.中端提升節(jié)能減排水平，包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、提升能源利用效率、加強(qiáng)低碳技術(shù)研發(fā)及完善低碳發(fā)展機(jī)制等。c.后端增強(qiáng)資源循環(huán)利用水平，落實(shí)生產(chǎn)者責(zé)任制度，促進(jìn)資源品的回收再利用。d. 自然循環(huán)端加強(qiáng)生態(tài)碳匯，包括開(kāi)展國(guó)土綠化行動(dòng)，增加森林面積和蓄積量，加強(qiáng)生態(tài)保護(hù)修復(fù)，增強(qiáng)草原、綠地、湖泊、濕地等自然生態(tài)系統(tǒng)的固碳能力，增加碳吸納量。
環(huán)保產(chǎn)業(yè)映射：我們將分別從能源替代、節(jié)能減排、再生資源、環(huán)境咨詢和碳交易等角度指出環(huán)保受益碳中和的板塊。
1、能源替代：從前端調(diào)整能源結(jié)構(gòu)，使用清潔能源如光伏、風(fēng)電、天然氣、生物質(zhì)能等替代煤炭，使用新能源裝備替代傳統(tǒng)燃油裝備，從源頭減少溫室氣體的產(chǎn)生和排放。同時(shí)，風(fēng)電、光伏等清潔能源高速發(fā)展的同時(shí)，短期大電網(wǎng)的建設(shè)、長(zhǎng)期儲(chǔ)能技術(shù)的突破及分布式光伏的推進(jìn)將發(fā)揮重要積極作用，成為能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)。建議關(guān)注新能源環(huán)衛(wèi)裝備，可再生能源（生活垃圾焚燒）項(xiàng)目，電網(wǎng)改革需求。
2、節(jié)能減排：從中端提升節(jié)能減排效果，包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、提升能源利用效率、加強(qiáng)低碳技術(shù)研發(fā)及數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用、完善低碳發(fā)展機(jī)制、加強(qiáng)管理規(guī)劃管理等，我們認(rèn)為在環(huán)保領(lǐng)域，節(jié)能管理、技術(shù)研發(fā)及環(huán)境規(guī)劃的推進(jìn)等將有益于板塊發(fā)展。
節(jié)能管理方面，節(jié)能服務(wù)企業(yè)通過(guò)綜合能耗管理、合同能源管理等方式為控排企業(yè)優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)，提高能效，降低能源消費(fèi)量。
技術(shù)研發(fā)方面，推進(jìn)節(jié)能低碳技術(shù)研發(fā)推廣應(yīng)用，應(yīng)用減排設(shè)備、升級(jí)工藝流程從生產(chǎn)端減少溫室氣體的排放。
3、循環(huán)利用：從后端加強(qiáng)再生資源回收利用，推進(jìn)垃圾分類與再生資源回收“兩網(wǎng)融合”，加快落實(shí)生產(chǎn)者責(zé)任制度，推進(jìn)廢棄家電、報(bào)廢汽車、危廢等回收處理體系。
4、環(huán)境規(guī)劃：全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤?，環(huán)境咨詢企業(yè)為政府部門(mén)、控排企業(yè)及自愿減排企業(yè)提供環(huán)境規(guī)劃、減排設(shè)計(jì)方案等；
5、碳交易：碳交易是有效控制碳排放及調(diào)節(jié)資源配置的市場(chǎng)化途徑，全國(guó)碳市場(chǎng)的統(tǒng)一構(gòu)建將催生CCER自愿減排項(xiàng)目需求：可再生能源（如生活垃圾焚燒、生物質(zhì)利用等）、甲烷利用（污水處理、填埋氣資源化）、林業(yè)碳匯等項(xiàng)目可以通過(guò)申請(qǐng)CCER自愿減排項(xiàng)目以獲取碳減排信用用于抵消控排企業(yè)超排配額，從而獲取碳減排的附加收入。
2. 全國(guó)碳市場(chǎng)即將上線，CCER需求提升利好可再生能源
2.1. 生態(tài)環(huán)境部主理碳交易，全國(guó)碳市場(chǎng)成立在即行業(yè)有望擴(kuò)容
碳交易作為碳減排的市場(chǎng)化途徑將有效促進(jìn)碳排放的資源配置以實(shí)現(xiàn)減排目標(biāo)。碳交易是為減少二氧化碳排放、促進(jìn)溫室氣體減排所提出的將二氧化碳排放權(quán)作為商品進(jìn)行交易的市場(chǎng)機(jī)制，即鼓勵(lì)減排成本低的企業(yè)超額減排，將富余的碳排放配額或減排信用通過(guò)交易的方式出售給減排成本高、無(wú)法達(dá)到碳排放要求的企業(yè)，從而幫助后者達(dá)到減排要求，同時(shí)降低社會(huì)碳排放總成本。碳交易能夠低成本、高效率地實(shí)現(xiàn)二氧化碳排放權(quán)的合理配置，達(dá)到總量控制并合理利用公共資源的最終目標(biāo)。
碳交易迎三大變化：交易全國(guó)化、行業(yè)多元化、主管機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)換。
1、區(qū)域范圍變化：試點(diǎn)到全國(guó)——2021年6月底前有望啟動(dòng)全國(guó)碳市場(chǎng)交易。我國(guó)碳市場(chǎng)的建設(shè)路徑是從試點(diǎn)市場(chǎng)向全國(guó)統(tǒng)一市場(chǎng)過(guò)渡。2011年10月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于開(kāi)展碳排放權(quán)交易試點(diǎn)工作的通知》，將北京市、天津市、上海市、重慶市、廣東省、湖北省、深圳市等七省市列為碳排放試點(diǎn)地區(qū)，指示各試點(diǎn)地區(qū)建立各地區(qū)排放權(quán)交易監(jiān)管體系、交易平臺(tái)建設(shè)等工作，標(biāo)志我國(guó)碳交易正式啟動(dòng)。2013年6月至2014年6月，七省市試點(diǎn)相繼啟動(dòng)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)。2016年8月和9月，四川省發(fā)改委及福建省省政府分別印發(fā)《四川省碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》和《福建省碳排放權(quán)交易管理暫行辦法》，四川及福建成為繼七個(gè)碳排放權(quán)交易試點(diǎn)地區(qū)之后，全國(guó)非試點(diǎn)地區(qū)第八、第九個(gè)擁有國(guó)家備案碳交易機(jī)構(gòu)的省份。2020年年底，生態(tài)環(huán)境部出臺(tái)《碳排放權(quán)交易管理辦法（試行）》，印發(fā)《2019-2020年全國(guó)碳排放權(quán)交易配額總量設(shè)定與分配實(shí)施方案（發(fā)電行業(yè)）》，正式啟動(dòng)全國(guó)碳市場(chǎng)第一個(gè)履約周期。2021年2月底，生態(tài)環(huán)境部部長(zhǎng)黃潤(rùn)秋赴湖北省、上海市調(diào)研碳市場(chǎng)建設(shè)工作，實(shí)地調(diào)研由湖北和上海分別牽頭的全國(guó)碳排放權(quán)注冊(cè)登記系統(tǒng)和交易系統(tǒng)建設(shè)進(jìn)展，強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)全國(guó)碳市場(chǎng)建設(shè)工作，確保21年6月底前啟動(dòng)全國(guó)碳市場(chǎng)的上線交易。碳交易逐漸完成從試點(diǎn)區(qū)域向全國(guó)統(tǒng)一的過(guò)渡。
2、涵蓋行業(yè)變化：電力行業(yè)向八大行業(yè)——“十四五”期間鋼鐵、水泥、化工等行業(yè)有望納入市場(chǎng)。據(jù)國(guó)家發(fā)改委，原本全國(guó)碳市場(chǎng)計(jì)劃第一階段預(yù)計(jì)納入石化、化工、建材、鋼鐵、有色、造紙、電力、航空等八個(gè)重點(diǎn)排放行業(yè)，參與主體為2013至2015年中任意一年綜合能源消費(fèi)總量達(dá)到一萬(wàn)噸標(biāo)準(zhǔn)煤以上（含）的企業(yè)。然而2017年頒布的《全國(guó)碳排放權(quán)交易市場(chǎng)建設(shè)方案（發(fā)電行業(yè)） 》將行業(yè)對(duì)象優(yōu)先聚焦到了電力行業(yè)，主要考量因素為2點(diǎn)，其一是電力行業(yè)是碳排放的主力軍，燃化碳排放占全國(guó)二氧化碳排放的40%以上。其二是電力行業(yè)排放數(shù)據(jù)較為完整，統(tǒng)計(jì)體系比較完善，發(fā)放配額和監(jiān)管相對(duì)要容易，因此最適宜被納入全國(guó)碳市場(chǎng)。目前，全國(guó)碳市場(chǎng)擴(kuò)容呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)，生態(tài)環(huán)境部表示鋼鐵行業(yè)“十四五”期間將盡早納入碳排放權(quán)交易市場(chǎng)，此外，水泥、化工、電解鋁、造紙等行業(yè)前期已完成較多的準(zhǔn)備工作，生態(tài)環(huán)境部考慮在“十四五”期間將其加快納入。
3、主管部門(mén)變化：從國(guó)家發(fā)改委到生態(tài)環(huán)境部——環(huán)保產(chǎn)業(yè)將成為生態(tài)環(huán)境部應(yīng)對(duì)氣候變化的重要抓手。隨著2018年的機(jī)構(gòu)改革，碳市場(chǎng)的主管部門(mén)由原先的國(guó)家發(fā)改委調(diào)整到生態(tài)環(huán)境部。改革之后，生態(tài)環(huán)境部在氣候變化領(lǐng)域的職責(zé)更加明晰，對(duì)于碳市場(chǎng)的管理和要求也將更加明確，我們認(rèn)為環(huán)保產(chǎn)業(yè)將作為生態(tài)環(huán)境部的重要抓手，在應(yīng)對(duì)氣候變化上貢獻(xiàn)主要力量。
碳交易一般交易流程：報(bào)送、核查、核發(fā)、交易。 以北京交易試點(diǎn)為例，一般交易流程包含：（1）碳排放報(bào)告報(bào)送。年綜合能耗2000噸標(biāo)準(zhǔn)煤（含）以上的用能單位，報(bào)送上年度碳排放年度報(bào)告，報(bào)告中應(yīng)包含上年度碳排放及能源消費(fèi)情況、監(jiān)測(cè)措施、本年度排放配額需求與控制碳排放的具體措施。（2）第三方核查。重點(diǎn)排放單位應(yīng)當(dāng)委托第三方核查機(jī)構(gòu)對(duì)碳排放年度報(bào)告進(jìn)行核查。（3）二氧化碳排放配額核發(fā)與管理。市主管部門(mén)依據(jù)重點(diǎn)排放單位碳排放報(bào)告及核查報(bào)告，按照配額核定方法核發(fā)配額。（4）配額交易。交易雙方通過(guò)規(guī)定的電子交易平臺(tái)系統(tǒng)進(jìn)行交易。
試點(diǎn)地區(qū)均規(guī)定遵約企業(yè)、投資機(jī)構(gòu)、中介和個(gè)人可以參與碳交易市場(chǎng)。控排企業(yè)是碳市場(chǎng)的交易主體，此外碳市場(chǎng)還吸引了國(guó)外投資機(jī)構(gòu)、銀行、證券業(yè)等金融機(jī)構(gòu)、碳資產(chǎn)管理公司和中介服務(wù)機(jī)構(gòu)等參與。碳交易平臺(tái)現(xiàn)行交易模式包括競(jìng)價(jià)交易、雙邊協(xié)議交易、掛牌點(diǎn)選交易和申報(bào)匹配交易等類型。各交易所在此基礎(chǔ)上發(fā)展出了公開(kāi)交易、拍賣交易、掛牌交易、網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)貨交易、掛牌點(diǎn)選、電子競(jìng)價(jià)和大宗交易等多種方式進(jìn)行交易。
2019-2020年首批納入全國(guó)碳市場(chǎng)配額管理的電廠共2225家，排放量占比近30%。根據(jù)《2019-2020年全國(guó)碳排放權(quán)交易配額總量設(shè)定與分配實(shí)施方案（發(fā)電行業(yè)）》、《納入2019-2020年全國(guó)碳排放權(quán)交易配額管理的重點(diǎn)排放單位名單》，首批納入全國(guó)碳市場(chǎng)交易的電力行業(yè)重點(diǎn)排放單位共2225家，篩選方法是根據(jù)發(fā)電行業(yè)（含其他行業(yè)自備電廠）2013-2019 年任一年排放達(dá)到 2.6 萬(wàn)噸二氧化碳當(dāng)量（綜合能源消費(fèi)量約 1 萬(wàn)噸標(biāo)準(zhǔn)煤）及以上的企業(yè)或者其他經(jīng)濟(jì)組織的碳排放核查結(jié)果進(jìn)行納入，并實(shí)行名錄管理，重點(diǎn)排放單位排放總量超過(guò)33億噸二氧化碳當(dāng)量，占2019年全國(guó)碳排放量比例接近30%。
7大試點(diǎn)碳市場(chǎng)累計(jì)成交量超4億噸，累計(jì)成交額近100億。據(jù)生態(tài)環(huán)境部披露，截止到2020年8月，7大試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)共覆蓋鋼鐵、電力、水泥等20多個(gè)行業(yè)，接近3000家企業(yè)，累計(jì)配額成交量約4.06億噸，累計(jì)配額成交額約92.8億元，中國(guó)碳市場(chǎng)已成為全球配額成交量第二大碳市場(chǎng)。
廣東省碳交易所累計(jì)配額交易量達(dá)1.26億噸居首位，其次為湖北、深圳。據(jù)上海環(huán)境能源交易所研究報(bào)告統(tǒng)計(jì)，2013-2019年各大碳市場(chǎng)中廣東省累計(jì)配額交易量達(dá)1.26億噸，占比達(dá)37.24%，是配額交易量最高的交易所。其次依次為湖北、深圳，累計(jì)配額交易占比分別達(dá)19.14%和14.85%。
北京碳交易所配額均價(jià)55元/噸以上最高，年中成交最為活躍。從八個(gè)碳交易所2014年起市場(chǎng)行情走勢(shì)圖來(lái)看，碳配額交易呈現(xiàn)比較明顯的周期性，一般來(lái)說(shuō)年中5月至9月為成交高峰期。從配額均價(jià)來(lái)看，北京市配額均價(jià)最高，長(zhǎng)期在40-100元/噸之間波動(dòng)，2019年來(lái)碳價(jià)穩(wěn)步上升至2020年約80-100元/噸區(qū)間內(nèi)。其次為上海、湖北、廣東和重慶，長(zhǎng)期配額碳價(jià)在10-50元/噸間波動(dòng)，近期分別穩(wěn)定在40、30、30、25元/噸左右。配額均價(jià)較低的為深圳、天津和福建，配額均價(jià)于10-40元/噸間波動(dòng)，近期分別穩(wěn)定在5-15元/噸區(qū)間。各交易所配額均價(jià)呈現(xiàn)差異主要和各地的配額分配、抵消機(jī)制、經(jīng)濟(jì)周期、交易制度、減排成本及市場(chǎng)信息不對(duì)稱等影響因素有關(guān)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：碳排放交易網(wǎng)、東吳證券研究所
2.2. CCER抵消機(jī)制降低減排成本，長(zhǎng)期需求有望提升至4億噸/年
碳交易市場(chǎng)納入核證自愿減排量（CCER）抵消機(jī)制，減少控排企業(yè)履約成本。為起到降低碳價(jià)、減少控排企業(yè)履約成本最終降低社會(huì)減排總成本，2012年，國(guó)家發(fā)改委印發(fā)《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》，納入CCER抵消機(jī)制。此后碳交易市場(chǎng)有兩類基礎(chǔ)產(chǎn)品，一類為政府分配給企業(yè)的碳排放配額，另一類為核證自愿減排量 (CCER)。2020年12月發(fā)布的《碳排放權(quán)交易管理辦法（試行）》中指出，CCER是指對(duì)我國(guó)境內(nèi)可再生能源、林業(yè)碳匯、甲烷利用等項(xiàng)目的溫室氣體減排效果進(jìn)行量化核證，并在國(guó)家溫室氣體自愿減排交易注冊(cè)登記系統(tǒng)中登記的溫室氣體減排量。目前，各試點(diǎn)及全國(guó)市場(chǎng)均規(guī)定了核證自愿減排的抵消機(jī)制，即納入碳排放交易的單位可以通過(guò)購(gòu)買國(guó)家核證自愿減排量抵消其超額溫室其他排放。抵消機(jī)制的設(shè)計(jì)進(jìn)一步擴(kuò)張了碳排放交易市場(chǎng)對(duì)國(guó)家核證自愿減排量的需求，進(jìn)而激勵(lì)了溫室氣體自愿減排項(xiàng)目的實(shí)施。碳市場(chǎng)按照1:1的比例給予CCER替代碳排放配額，即1個(gè)CCER等同于1個(gè)配額，可以抵消1噸二氧化碳當(dāng)量的排放，《碳排放權(quán)交易管理辦法（試行）》規(guī)定重點(diǎn)排放單位每年可以使用國(guó)家核證自愿減排量抵銷碳排放配額的清繳，抵消比例不得超過(guò)應(yīng)清繳碳排放配額的5%。CCER增加供給量，一般而言CCER可申請(qǐng)的項(xiàng)目較多，因此CCER交易價(jià)格較碳配額通常更加便宜，控排企業(yè)會(huì)考慮優(yōu)先購(gòu)買符合條件的CCER來(lái)抵消碳排放。
上海CCER交易量達(dá)0.89億噸居首位，占全國(guó) CCER 累計(jì)成交量的 43%。2019 年，上海碳市場(chǎng) CCER 交易量為 1512.52 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)27.85%，占全國(guó) CCER 年度總成交量的 35%，交易量持續(xù)保持全國(guó)第一。截至 2019 年底，上海碳市場(chǎng) CCER 累計(jì)交易量 8,889.24 萬(wàn)噸，累計(jì)交易額5.66億元，占全國(guó) CCER 累計(jì)成交量的 43%，繼續(xù)位居全國(guó)首位。
北京CCER歷史交易均價(jià)約16元/tCO2，顯著低于配額交易均價(jià)。據(jù)北京碳排放權(quán)電子交易平臺(tái)數(shù)據(jù)，2015-2020年北京CCER累計(jì)交易均價(jià)約為15.55元/噸，顯著低于配額交易均價(jià)55.8元/噸，主要系CCER供給較多所致。據(jù)上海環(huán)境能源交易所數(shù)據(jù)，2019年上海CCER成交均價(jià)呈現(xiàn)現(xiàn)年初震蕩、5-8 月大幅上揚(yáng)、9-12 月小幅下跌的態(tài)勢(shì)，長(zhǎng)期在 4~7元/噸之間運(yùn)行。
我們預(yù)計(jì)全國(guó)碳市場(chǎng)初期CCER需求量約1.65億噸/年，長(zhǎng)期需求有望擴(kuò)容至4億噸/年。首批納入全國(guó)碳市場(chǎng)配額管理的電廠重點(diǎn)排放單位排放總量超過(guò)33億噸/年，按照5%的碳排放配額抵消比例，全國(guó)碳市場(chǎng)初期每年CCER需求量約為1.65億噸/年。據(jù)北京環(huán)交所預(yù)測(cè)，未來(lái)全國(guó)碳市場(chǎng)擴(kuò)容至八大行業(yè)后，納入配額管理的碳排放總額規(guī)模將達(dá)到70-80億噸，屆時(shí)CCER需求將達(dá)到3.5-4億噸/年。
CCER鼓勵(lì)可再生能源、林業(yè)碳匯、甲烷利用等項(xiàng)目，認(rèn)定流程依次為項(xiàng)目設(shè)計(jì)、審定、備案、減排量核證、減排量備案。碳排放權(quán)交易管理辦法強(qiáng)調(diào)鼓勵(lì)可再生能源、林業(yè)碳匯、甲烷利用等項(xiàng)目申請(qǐng)CCER，CCER的審定流程可分為五個(gè)步驟，依次是：項(xiàng)目設(shè)計(jì)、審定、項(xiàng)目備案、減排量核證、減排量備案。項(xiàng)目備案階段需先完成項(xiàng)目設(shè)定后由主管部門(mén)的審核機(jī)構(gòu)進(jìn)行審核并出具審定報(bào)告。其次在依照備案需提交的材料進(jìn)行準(zhǔn)備并提交申請(qǐng)，再由管理部門(mén)委托專家進(jìn)行評(píng)估。經(jīng)備案的項(xiàng)目產(chǎn)生減排后，在申請(qǐng)減排量備案前，應(yīng)經(jīng)由管理部門(mén)的審核機(jī)構(gòu)核證并出具減排量核證報(bào)告。最后與減排量備案所需材料一同遞交。專家進(jìn)行評(píng)估通過(guò)后則可在國(guó)家登記簿登記并在經(jīng)備案的交易機(jī)構(gòu)內(nèi)交易。
合適的方法學(xué)為項(xiàng)目申請(qǐng)的先決條件，已備案200個(gè)CCER方法學(xué)。自愿減排項(xiàng)目申請(qǐng)前提為項(xiàng)目屬于國(guó)家規(guī)定的項(xiàng)目類別，并符合經(jīng)過(guò)備案的方法學(xué)或開(kāi)發(fā)新方法學(xué)經(jīng)備案后方可進(jìn)行項(xiàng)目申請(qǐng)。2013-2016年，發(fā)改委已經(jīng)在自愿減排交易信息平臺(tái)發(fā)布十二批國(guó)家溫室氣體自愿減排方法學(xué)備案清單，其中由聯(lián)合國(guó)清潔發(fā)展機(jī)制（CDM）方法學(xué)轉(zhuǎn)化174個(gè)，新開(kāi)發(fā)26個(gè)；常規(guī)方法學(xué)107個(gè)，小型項(xiàng)目方法學(xué)86個(gè)，農(nóng)林項(xiàng)目方法學(xué)5個(gè)。
CCER審定項(xiàng)目已有2871個(gè)，減排量備案254個(gè)約5000多萬(wàn)噸。2013-2017年發(fā)改委公示CCER審定項(xiàng)目共2871個(gè)，備案項(xiàng)目861個(gè)，減排量備案項(xiàng)目254個(gè)，減排量備案約5000多萬(wàn)噸。其中，涉及可再生能源及再生資源板塊的包括生活垃圾焚燒、填埋氣利用、污水處理、廢電回收、生物質(zhì)能利用等項(xiàng)目，主要?jiǎng)澣氲念悇e為避免甲烷排放（共406個(gè)項(xiàng)目）、廢物處置（共180個(gè)項(xiàng)目）、生物質(zhì)能（共112個(gè)項(xiàng)目）。2017年3月，發(fā)改委公告因CCER管理施行中存在著溫室氣體自愿減排交易量小、個(gè)別項(xiàng)目不夠規(guī)范等問(wèn)題，因此暫緩受理CCER方法學(xué)、項(xiàng)目、減排量及備案的申請(qǐng)，當(dāng)時(shí)留有592個(gè)尚未備案的項(xiàng)目申請(qǐng)，目前生態(tài)環(huán)境部應(yīng)對(duì)氣候變化司正在積極制定《溫室氣體自愿減排交易管理辦法》，未來(lái)將依據(jù)新辦法受理相關(guān)申請(qǐng)。
生活垃圾焚燒CCER審定項(xiàng)目114個(gè)，已備案24個(gè)，減排量備案5個(gè)約55萬(wàn)噸，頭部上市公司產(chǎn)能占比30%。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，截至2017年底信息平臺(tái)中已公示的審定項(xiàng)目中有114個(gè)生活垃圾焚燒項(xiàng)目，合計(jì)處理規(guī)模達(dá)11.6萬(wàn)噸/日，已經(jīng)通過(guò)備案的項(xiàng)目達(dá)24個(gè)，減排量備案項(xiàng)目5個(gè)，備案減排量為54.8萬(wàn)tCO2e。從審定項(xiàng)目所屬企業(yè)分布來(lái)看，光大環(huán)境、綠色動(dòng)力、偉明環(huán)保、瀚藍(lán)環(huán)境、上海環(huán)境等上市公司已有的審定項(xiàng)目規(guī)模較高，分別為0.86、0.715、0.705、0.635、0.57萬(wàn)噸/日，合計(jì)占整體生活垃圾焚燒公開(kāi)項(xiàng)目規(guī)模的比例達(dá)30%。我們認(rèn)為自愿減排項(xiàng)目審核流程重新發(fā)布后，擁有較多審定項(xiàng)目的企業(yè)能夠優(yōu)先申請(qǐng)減排量備案，并在交易所進(jìn)行減排量交易獲取附加收入。
3. 垃圾焚燒減排量約0.4tCO2e/噸，CCER有望提供12%利潤(rùn)增量
本章將以具體案例分析的形式闡述生活垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目的項(xiàng)目設(shè)計(jì)方法、減排量測(cè)算及經(jīng)濟(jì)性效益。本文選取的具體案例為瀚藍(lán)環(huán)境運(yùn)營(yíng)的安溪縣城市生活垃圾焚燒發(fā)電廠項(xiàng)目，項(xiàng)目位于福建省泉州市安溪縣，處理規(guī)模600噸/日，年處理垃圾量20萬(wàn)噸，建設(shè)2條垃圾焚燒生產(chǎn)線，配備1臺(tái)9MW汽輪發(fā)電機(jī)組，年發(fā)電量73250MWh，其中約30%的電量用于場(chǎng)內(nèi)自用，80%電量并入南方電網(wǎng)，即上網(wǎng)電量為58600MWh，項(xiàng)目設(shè)計(jì)第一計(jì)入期內(nèi)年均溫室氣體減排量為110612t CO2e。該項(xiàng)目的基準(zhǔn)線情景是在沒(méi)有本項(xiàng)目的情況下，項(xiàng)目焚燒的生活垃圾將填埋處理，且填埋場(chǎng)沒(méi)有沼氣收集利用的裝置，沼氣直接排空，所發(fā)電量由南方電網(wǎng)提供。該項(xiàng)目的實(shí)施對(duì)可持續(xù)發(fā)展的貢獻(xiàn)主要有：1）與常規(guī)商業(yè)情景相比，減少溫室氣體排放；2）提供項(xiàng)目所在地城市生活垃圾無(wú)害化處理解決方案；3）在項(xiàng)目運(yùn)行中為項(xiàng)目所在地創(chuàng)造 60 個(gè)崗位的就業(yè)機(jī)會(huì)。
3.1. 生活垃圾焚燒減排量約0.4 tCO2e/噸，區(qū)位&減排技術(shù)&發(fā)電效率影響單位減排量
項(xiàng)目設(shè)計(jì)中首先要明確項(xiàng)目引用的自愿減排方法學(xué)以確定項(xiàng)目邊界、基準(zhǔn)線及檢測(cè)方法。基準(zhǔn)線指的是能夠合理代表不存在該項(xiàng)目情況下將產(chǎn)生的由人類造成的溫室氣體排放的基準(zhǔn)情景，減排量即為基準(zhǔn)情景下溫室氣體排放量與使用項(xiàng)目方案后完成同樣生產(chǎn)活動(dòng)的排放量之間的差值。目前生活垃圾焚燒項(xiàng)目應(yīng)用的已備案的方法學(xué)多為自愿減排方法學(xué)CM-072-V01：“多選垃圾處理方式”（1.0版），由于生活垃圾焚燒項(xiàng)目所發(fā)電量除滿足自身發(fā)電設(shè)施使用外，全部供給電網(wǎng)，因此生活垃圾焚燒項(xiàng)目可以申請(qǐng)此方法學(xué)中減排場(chǎng)景主要體現(xiàn)在通過(guò)替代電網(wǎng)電量所產(chǎn)生的減排量。
根據(jù)“多選垃圾處理方式”方法學(xué)，該項(xiàng)目邊界的空間范圍是在基準(zhǔn)線下處理垃圾的 SWDS（即垃圾填埋場(chǎng)）、項(xiàng)目現(xiàn)場(chǎng)場(chǎng)址、現(xiàn)場(chǎng)電力的生產(chǎn)和使用，現(xiàn)場(chǎng)燃料使用，項(xiàng)目現(xiàn)場(chǎng)的垃圾滲濾液處理廠。
測(cè)算碳減排的基礎(chǔ)為識(shí)別項(xiàng)目基準(zhǔn)線情景，以測(cè)算本項(xiàng)目及基準(zhǔn)線方案在不同情景下實(shí)現(xiàn)的碳排放量，從而得出本項(xiàng)目的碳減排量。本項(xiàng)目只涉及到生活垃圾的處理及電力的生產(chǎn)，因此識(shí)別基準(zhǔn)線時(shí)僅從兩部分進(jìn)行確定及識(shí)別。
本項(xiàng)目的基準(zhǔn)線場(chǎng)景：在沒(méi)有本項(xiàng)目的情況下，項(xiàng)目焚燒的生活垃圾將由垃圾填埋場(chǎng)處理，且填埋場(chǎng)沒(méi)有沼氣收集利用的裝置，沼氣直接排空，所發(fā)電量由南方電網(wǎng)提供?；鶞?zhǔn)線的排放來(lái)源：在本項(xiàng)目活動(dòng)不存在的情況下，1）來(lái)自垃圾填埋場(chǎng)的CH4 排放；2）能量生產(chǎn)或電網(wǎng)消耗的電量。
本項(xiàng)目場(chǎng)景：生活垃圾將由項(xiàng)目焚燒廠進(jìn)行焚燒處理，廢水由滲濾液處理廠處理，焚燒發(fā)電電量傳導(dǎo)至南方電網(wǎng)。項(xiàng)目的排放來(lái)源：1）項(xiàng)目邊界內(nèi)生活垃圾焚燒的排放；2）電力消耗的排放；3）非發(fā)電用途的化石燃料消耗的排放；4）廢水處理的排放。
識(shí)別基準(zhǔn)線及項(xiàng)目場(chǎng)景后，減排量的測(cè)算方法如下：
減排量=基準(zhǔn)線排放-項(xiàng)目排放-泄露排放
依據(jù)方法學(xué)提供的測(cè)算公式，以及預(yù)先確定的本項(xiàng)目相關(guān)參數(shù)和數(shù)據(jù)，可以得出本項(xiàng)目的事前估算減排量情況?？傻?，安溪縣生活垃圾焚燒項(xiàng)目在第一計(jì)入期（7年）內(nèi)年均溫室氣體減排量為 110,612t CO2e，第一計(jì)入期內(nèi)可實(shí)現(xiàn)減排總量774,284 t CO2e。在項(xiàng)目審定并備案后，實(shí)際實(shí)施運(yùn)營(yíng)期間需進(jìn)行項(xiàng)目監(jiān)測(cè)，并核實(shí)項(xiàng)目所產(chǎn)生的的真實(shí)可測(cè)量的減排量，保留所有的校準(zhǔn)和測(cè)量記錄供核查機(jī)構(gòu)核查，減排量納入主管部門(mén)備案及登記后方可在主管部門(mén)備案的交易所中進(jìn)行交易。我們根據(jù)項(xiàng)目事前估算的減排量及項(xiàng)目設(shè)計(jì)規(guī)模可測(cè)算得，本項(xiàng)目的每年可實(shí)現(xiàn)單噸垃圾溫室氣體減排量為0.55 tCO2e，實(shí)現(xiàn)兆瓦時(shí)溫室氣體減排量為1.89 tCO2e。
地理區(qū)位、減排技術(shù)及發(fā)電效率影響生活垃圾焚燒項(xiàng)目單位減排量高低。我們通過(guò)統(tǒng)計(jì)114個(gè)已審定的生活垃圾焚燒項(xiàng)目的設(shè)計(jì)處理規(guī)模，發(fā)電量、上網(wǎng)電量及碳減排量的數(shù)據(jù)，可以得到這些生活垃圾焚燒項(xiàng)目兆瓦時(shí)溫室氣體減排量均值為1.32 tCO2e、單噸垃圾溫室氣體減排量為0.36 tCO2e。同時(shí)我們測(cè)算了這些項(xiàng)目的單噸垃圾上網(wǎng)電量，結(jié)合區(qū)位分析以探索不同區(qū)域之間的項(xiàng)目碳減排是否存在差異。從圖中可以表明，長(zhǎng)三角、珠三角、東部沿海及西南區(qū)域的垃圾焚燒項(xiàng)目單位碳減排量較高，我們認(rèn)為長(zhǎng)三角及東部沿海區(qū)域垃圾焚燒項(xiàng)目單噸垃圾/單位上網(wǎng)電量碳減排量較高的原因主要系該區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，垃圾焚燒項(xiàng)目運(yùn)行時(shí)間較久，節(jié)能減排技術(shù)成熟，項(xiàng)目單噸垃圾發(fā)電量較高所致，例如浙江省生活垃圾焚燒CCER審定項(xiàng)目單噸垃圾發(fā)電量均值在296（kWh/噸），高于整體均值280（kWh/噸）。其次，云南、四川等西南地區(qū)呈現(xiàn)出單位上網(wǎng)電量碳減排效益更高，我們認(rèn)為與該區(qū)域地理位置較偏遠(yuǎn)，電網(wǎng)分布密度較低，電力運(yùn)輸距離較遠(yuǎn)傳輸損耗高使得基準(zhǔn)線情境下相對(duì)碳排放量更高有關(guān)。
3.2. 中性情景下度電CCER收入近4分錢(qián)，利潤(rùn)端彈性有望達(dá)到12%
依據(jù)已審定的自愿減排項(xiàng)目的項(xiàng)目設(shè)計(jì)方案及北京環(huán)境交易所CCER碳價(jià)，我們對(duì)生活垃圾焚燒項(xiàng)目CCER碳交易經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行了敏感性測(cè)算，具體假設(shè)如下：
（1）生活垃圾焚燒處理費(fèi)及年運(yùn)行天數(shù)參考行業(yè)平均水平，分別為65元/噸及350天，上網(wǎng)電價(jià)與目前生活垃圾焚燒統(tǒng)一上網(wǎng)電價(jià)0.65元/度保持一致，單噸垃圾上網(wǎng)電量按280度/噸計(jì)算。
（2）生活垃圾焚燒運(yùn)行成本按照1000噸/日的處理規(guī)模，可變成本1800萬(wàn)元，固定成本2500萬(wàn)元計(jì)算，期間費(fèi)用率假設(shè)基準(zhǔn)線情景時(shí)達(dá)13%，并且CCER碳交易不會(huì)帶來(lái)新增的期間費(fèi)用，所得稅率為25%。
（3）本次測(cè)算主要選取2個(gè)調(diào)節(jié)因子，分別為CCER碳價(jià)及單位上網(wǎng)電量碳減排量。CCER交易價(jià)格主要參考北京環(huán)境交易所碳價(jià)，單位上網(wǎng)電量碳減排量以已審定的114個(gè)生活垃圾焚燒項(xiàng)目設(shè)計(jì)方案為依據(jù)計(jì)算其均值及波動(dòng)區(qū)間，考慮悲觀、中性、樂(lè)觀情境下碳價(jià)分別為20元/tCO2、30元/tCO2、30元/tCO2，每年單位上網(wǎng)電量碳減排量為1 tCO2e/MWh、1.32 tCO2e/MWh、2 tCO2e/MWh。
可得中性情景下，度電CCER收入達(dá)0.039元，對(duì)生活垃圾焚燒項(xiàng)目收入端彈性達(dá)4.48%，利潤(rùn)端彈性達(dá)12.01%，凈利率提升2.02pct至29.96%；樂(lè)觀情境下，度電CCER收入將提升至0.06元，收入端彈性增至6.8%，利潤(rùn)端彈性增至18.25%，凈利率提升3pct至30.94%。
4. 碳中和&行業(yè)剛性擴(kuò)容，商業(yè)模式改善現(xiàn)金流增強(qiáng)
4.1. 垃圾焚燒行業(yè)剛性擴(kuò)容，CCER沖減國(guó)補(bǔ)退坡
垃圾焚燒量未來(lái)5年維持12%增速，成長(zhǎng)確定性強(qiáng)。垃圾焚燒行業(yè)為城市民生剛性需求，由于人均垃圾清運(yùn)量逐年提升，生活垃圾填埋場(chǎng)不再新增，生活垃圾焚燒占比仍有近30%提升空間，我們預(yù)計(jì)至25年生活垃圾焚燒處理量將增至2.25億噸，是 2019 年的1.85倍，行業(yè)復(fù)合增速約12%。
2021年及以后已核準(zhǔn)未開(kāi)工、新核準(zhǔn)項(xiàng)目均采用競(jìng)價(jià)上網(wǎng)。根據(jù)我們對(duì)國(guó)補(bǔ)最新政策的梳理，可得自2021年起，規(guī)劃內(nèi)已核準(zhǔn)未開(kāi)工、新核準(zhǔn)的垃圾發(fā)電項(xiàng)目全部通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)方式配置，補(bǔ)貼由中央地方共同承擔(dān)，分區(qū)確定分擔(dān)比例，中央分擔(dān)有序退出。
目前垃圾焚燒發(fā)電補(bǔ)貼為國(guó)補(bǔ)+省補(bǔ)兩級(jí)分?jǐn)?。根?jù)國(guó)家發(fā)改委相關(guān)規(guī)定：生活垃圾折算上網(wǎng)電量暫定為 280 Kwh/噸，并執(zhí)行全國(guó)統(tǒng)一垃圾發(fā)電標(biāo)桿電價(jià) 0.65 元/Kwh（含稅）；其余上網(wǎng)電量執(zhí)行當(dāng)?shù)赝惾济喊l(fā)電機(jī)組上網(wǎng)電價(jià)。高出當(dāng)?shù)孛摿蛉济簷C(jī)組標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)的部分實(shí)行兩級(jí)分?jǐn)偅寒?dāng)?shù)厥〖?jí)電網(wǎng)負(fù)擔(dān)0.1 元/Kwh，電網(wǎng)企業(yè)通過(guò)銷售電價(jià)予以疏導(dǎo)；其余部分納入全國(guó)征收的可再生能源電價(jià)附加解決。
考慮未來(lái)國(guó)補(bǔ)將有序退出，我們對(duì)中央補(bǔ)貼退坡進(jìn)行了敏感性測(cè)算，具體假設(shè)如下：項(xiàng)目規(guī)模為1000噸/日，單噸投資50萬(wàn)元，按26年折舊，年運(yùn)行350天，每噸垃圾上網(wǎng)電量280Kwh，單噸處理費(fèi)65元，年可變成本1800萬(wàn)元，年固定成本2500萬(wàn)元。
垃圾焚燒電價(jià)補(bǔ)貼退坡實(shí)際影響有限，前端垃圾處理費(fèi)上漲65%可彌補(bǔ)。通過(guò)以上測(cè)算可得，對(duì)于企業(yè)端來(lái)說(shuō)，若補(bǔ)貼退坡0.05/0.10/0.15元/Kwh，毛利率分別下降2.99/6.36/10.19pct，凈利率分別下降2.24/4.77/7.64pct，垃圾處理費(fèi)需上漲21.54% /43.08 %/64.62%可抵消補(bǔ)貼退坡。
碳中和背景下碳市場(chǎng)有望擴(kuò)容，CCER可沖減國(guó)補(bǔ)退坡。根據(jù)3.2的測(cè)算結(jié)果，考慮中性情境下CCER附加收入可以抬升2.02pct凈利率，削弱補(bǔ)貼退坡對(duì)項(xiàng)目?jī)衾实南滦谐潭?，隨著碳交易市場(chǎng)日益成熟，成交活躍度提升后，CCER在一定程度上能夠沖減國(guó)補(bǔ)退坡的影響。
主要上市公司受競(jìng)價(jià)上網(wǎng)影響不足三成。主要上市公司籌建/已建在建比均值27%，21年后籌建項(xiàng)目采用競(jìng)價(jià)上網(wǎng)新政影響有限。根據(jù)我們對(duì)補(bǔ)貼最新政策的梳理，可得自2021年起，規(guī)劃內(nèi)已核準(zhǔn)未開(kāi)工、新核準(zhǔn)的垃圾發(fā)電項(xiàng)目全部通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)方式配置，因此上市公司截止20年的籌建項(xiàng)目將會(huì)采用競(jìng)爭(zhēng)上網(wǎng)形式確認(rèn)電價(jià)補(bǔ)貼，籌建項(xiàng)目建成后的盈利能力可能會(huì)受此影響。截止20年主要垃圾焚燒上市公司籌建/在建已建比普遍不足三成，整體影響有限。
上海環(huán)境、瀚藍(lán)環(huán)境等公司項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)收益比較高。我們用“在建籌建/已建”與“籌建/已建在建”的比值來(lái)反映公司垃圾焚燒項(xiàng)目“風(fēng)險(xiǎn)收益比”，可以看出上海環(huán)境、瀚藍(lán)環(huán)境等公司大部分項(xiàng)目均在2020年底完成投運(yùn)或開(kāi)工建設(shè)，搶占并網(wǎng)先機(jī)，控制政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，且籌建項(xiàng)目占比較少，整體受到競(jìng)價(jià)上網(wǎng)新政影響較小。
4.2. 商業(yè)模式有望向C端理順，現(xiàn)金流改善確定性增強(qiáng)
商業(yè)模式有望向C端理順，期待處理費(fèi)調(diào)價(jià)機(jī)制啟動(dòng)。國(guó)補(bǔ)存在退坡預(yù)期后，垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)需保障合理的項(xiàng)目回報(bào)率水平，有望和地方政府啟動(dòng)垃圾處理費(fèi)調(diào)價(jià)機(jī)制。長(zhǎng)期以來(lái)，生活垃圾處理費(fèi)用普遍由政府財(cái)政支出。目前我國(guó)垃圾處置費(fèi)收費(fèi)規(guī)范性較低。各地的收費(fèi)主體存在差異，或是住建、市政、城管部門(mén)征收，或是供水、供氣等企業(yè)來(lái)征收，或是由政府或企業(yè)委托的小區(qū)物業(yè)、居委會(huì)等單位征收。隨著各地法規(guī)逐漸規(guī)范，未來(lái)的趨勢(shì)是由政府支付向居民支付轉(zhuǎn)變。2019年6月，國(guó)務(wù)院頒布《固體廢物污染環(huán)境防治法（修訂草案）》，按照產(chǎn)生者付費(fèi)原則，縣級(jí)及以上地方人民政府可以根據(jù)本地實(shí)際，建立差別化的生活垃圾排放收費(fèi)制度。2020年7月，國(guó)家發(fā)革委、住建部、生態(tài)環(huán)境部印發(fā)了《城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設(shè)施補(bǔ)短板強(qiáng)弱項(xiàng)實(shí)施方案》，再次鼓勵(lì)縣級(jí)以上城市建立生活垃圾收費(fèi)制度。政策發(fā)布以來(lái)，各地方積極響應(yīng)，生活垃圾處理收費(fèi)制度進(jìn)一步細(xì)化。
生活垃圾處理費(fèi)上漲部分僅占人均可支配收入不到0.03%，順價(jià)至C端支付難度小。我們對(duì)補(bǔ)貼退坡順價(jià)到居民端進(jìn)行了敏感性測(cè)算，若補(bǔ)貼退坡0.05/0.10/0.15元/Kwh，垃圾處理費(fèi)需上漲14/28/42元/噸可抵消退坡部分，對(duì)應(yīng)人均垃圾處理費(fèi)上升幅度分別為3.99/7.99/11.98元/年。從人均可支配收入角度分析，人均垃圾處理費(fèi)上升幅度占人均可支配收入的比例僅為0.01%/0.02%/0.03%。因此，若國(guó)補(bǔ)減少部分可順應(yīng)至前端處理費(fèi)上升，并順價(jià)至C端，人均垃圾處理費(fèi)上升幅度僅占可支配收入的0.03%，順價(jià)難度較小，生活垃圾處理責(zé)任有望向居民端推行，有效解決行業(yè)付費(fèi)痛點(diǎn)，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)好估值有望進(jìn)一步提升。
行業(yè)資本開(kāi)支高峰期已過(guò)，自由現(xiàn)金流有望改善。據(jù)E20研究院數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計(jì)，2019年平均每月中標(biāo)生活垃圾焚燒項(xiàng)目13個(gè)，2020年平均每月中標(biāo)數(shù)為6.8個(gè)。2020年生活垃圾焚燒項(xiàng)目的建設(shè)投資總額同比下降30.70%，受到行業(yè)容量增速放緩&國(guó)補(bǔ)政策調(diào)整影響，新增生活垃圾焚燒項(xiàng)目增速放緩。行業(yè)資本開(kāi)支速度放緩，未來(lái)兩年自由現(xiàn)金流有望逐步轉(zhuǎn)好。
4.3. 對(duì)標(biāo)海外，穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)標(biāo)的估值有望迎來(lái)攀升
對(duì)標(biāo)海外龍頭市值估值雙升，關(guān)注國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)標(biāo)的。美國(guó)廢物管理公司（WM）分紅水平持續(xù)提高，從2011年的1.36美元/股提升至2020年的2.2美元/股，9年增長(zhǎng)了61.76%，除個(gè)別異常年份外分紅比例始終保持在約40%以上水平，同時(shí)EPS也從2011年2.05美元/股提升至2020年的3.54美元/股，9年提升了73%。高分紅能力和盈利能力帶動(dòng)股價(jià)估值雙升，總市值從11年初的175.15億美元提升至21年初的484.81億美元，提升1.77倍；PE從11年初的18.26x提升至21年初的32.21x。結(jié)合海外對(duì)標(biāo)公司高分紅帶來(lái)的市值估值雙升，我們認(rèn)為可以關(guān)注國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)標(biāo)的，隨著運(yùn)營(yíng)期資本開(kāi)支下降，長(zhǎng)期估值有望提升。
5. 綠色金融加快推行，關(guān)注碳減排企業(yè)融資成本下降
碳中和引領(lǐng)綠色低碳轉(zhuǎn)型，綠色金融市場(chǎng)規(guī)模快速增長(zhǎng)。在碳中和目標(biāo)下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、能源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等都面臨著深度的低碳轉(zhuǎn)型，這意味著龐大的資金需求，而綠色金融市場(chǎng)將在其中發(fā)揮重要作用，將迎來(lái)更加廣闊的發(fā)展空間。 《中國(guó)綠色債券市場(chǎng)2020年度分析簡(jiǎn)報(bào)》指出，2020年中國(guó)境內(nèi)外發(fā)行綠色債券規(guī)模達(dá)2786.62億元，累計(jì)發(fā)行規(guī)模突破1.4萬(wàn)億元，實(shí)體企業(yè)占比越來(lái)越高，參與主體層次逐漸豐富。2021年2月，國(guó)新辦在綠色金融吹風(fēng)會(huì)上明確，人民銀行將聚焦碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)等重大戰(zhàn)略部署，研究出臺(tái)相應(yīng)政策措施，完善金融支持綠色低碳轉(zhuǎn)型的頂層設(shè)計(jì)，推動(dòng)發(fā)展綠色貸款、綠色債券、綠色保險(xiǎn)等金融產(chǎn)品，有序發(fā)展碳期貨及其他衍生品等碳金融產(chǎn)品工具，支持符合條件的金融機(jī)構(gòu)更加精準(zhǔn)的、更低成本的方式，向低碳綠色項(xiàng)目提供支持。
碳市場(chǎng)推動(dòng)綠色金融創(chuàng)新，具備碳減排效益企業(yè)有望降低融資成本。交易商協(xié)會(huì)在綠色債務(wù)融資工具下推出了碳中和債，募集資金專項(xiàng)用于具有碳減排效益的綠色項(xiàng)目，2月7日，交易商協(xié)會(huì)支持6家企業(yè)同步發(fā)行了首批碳中和債，均為2年及以上中長(zhǎng)期債券，發(fā)行金額64億元。碳中和債券的推出將有助于投資者識(shí)別對(duì)碳中和目標(biāo)貢獻(xiàn)最大的領(lǐng)域，同時(shí)也為我國(guó)實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)吸引更多的社會(huì)資金投入。同時(shí)，碳市場(chǎng)是綠色金融體系的重要組成部分，碳市場(chǎng)自身也能形成豐富的綠色金融產(chǎn)品。2020年10月《關(guān)于促進(jìn)應(yīng)對(duì)氣候變化投融資的指導(dǎo)意見(jiàn)》明確, 支持在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下,機(jī)構(gòu)及資本積極開(kāi)發(fā)與碳排放權(quán)相關(guān)的金融產(chǎn)品和服務(wù),有序探索運(yùn)營(yíng)碳期貨等衍生產(chǎn)品和業(yè)務(wù)，綠證等資產(chǎn)也有可能被作為抵押品，配套貸款有望獲得額外補(bǔ)貼。長(zhǎng)期來(lái)看，具備碳減排效益的垃圾焚燒企業(yè)融資成本有望下行，綠色金融將為行業(yè)健康有序發(fā)展提供有力支持。
6. 建議關(guān)注
6.1. 固廢：碳中和價(jià)值增量&行業(yè)剛性擴(kuò)容&商業(yè)模式改善，關(guān)注優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺性
瀚藍(lán)環(huán)境：優(yōu)秀整合能力助力份額擴(kuò)張，大固廢綜合產(chǎn)業(yè)園降本增效擴(kuò)張可期
并購(gòu)整合效果佳，優(yōu)秀治理水平提升管理效率及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。瀚藍(lán)通過(guò)并購(gòu)創(chuàng)冠中國(guó)使經(jīng)營(yíng)區(qū)域拓展到全國(guó)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)版圖與經(jīng)營(yíng)區(qū)域的雙擴(kuò)張，優(yōu)秀整合能力得到驗(yàn)證，有利于加速公司在具有良好現(xiàn)金流模式的大固廢領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)份額擴(kuò)張。公司ROE水平從2015年收購(gòu)創(chuàng)冠中國(guó)時(shí)的9.81%穩(wěn)步提升至2019年的14.61%，盈利能力提升明顯。另外，焚燒發(fā)電效率加速提升，公司單噸上網(wǎng)電量從2015年的265.9kWh提升至2019年的340.6kWh，提高了28.12%。創(chuàng)冠中國(guó)2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.94億元/凈利潤(rùn)1.6億元，分別較并購(gòu)前的13年提升了1.3倍/4.6倍，凈利率也較13年提升了11.87pct至20.12%。
資本開(kāi)支高峰期已過(guò)，運(yùn)營(yíng)占比提升自由現(xiàn)金流轉(zhuǎn)好。截止20H1，公司已建項(xiàng)目規(guī)模1.59萬(wàn)噸/日，在建項(xiàng)目規(guī)模1.32萬(wàn)噸/日，占已投運(yùn)規(guī)模的83%。我們預(yù)計(jì)到2020年底將有2.455萬(wàn)噸/日的項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)，在建規(guī)模4550噸/日，籌建規(guī)模1050噸/日，籌建/已建在建比例達(dá)到4%?？紤]到2021年起未開(kāi)工、新核準(zhǔn)的項(xiàng)目實(shí)行競(jìng)價(jià)上網(wǎng)，公司大部分項(xiàng)目在2020年底搶裝完畢，籌建項(xiàng)目占比較低，整體受到競(jìng)價(jià)上網(wǎng)新政影響較小。未來(lái)兩年，公司資本開(kāi)支下降自由現(xiàn)金流有望轉(zhuǎn)好，同時(shí)運(yùn)營(yíng)占比提升，利潤(rùn)率有望進(jìn)一步抬升。
注冊(cè)聯(lián)合國(guó)CDM及國(guó)內(nèi)CCER項(xiàng)目，長(zhǎng)遠(yuǎn)布局搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)。瀚藍(lán)環(huán)境早期注冊(cè)聯(lián)合國(guó)CDM，可在國(guó)際碳市場(chǎng)中進(jìn)行交易。2010年12月，國(guó)家發(fā)展改革委批準(zhǔn)佛山市南海綠電再生能源有限公司的佛山市南海垃圾焚燒發(fā)電二廠項(xiàng)目作為清潔發(fā)展機(jī)制項(xiàng)目，預(yù)計(jì)年減排量為137,146噸二氧化碳當(dāng)量。同時(shí)，公司目前擁有CCER審定項(xiàng)目規(guī)模共6350噸/日，占已審定垃圾焚燒項(xiàng)目總規(guī)模的5%，規(guī)模位列擁有CCER審定項(xiàng)目的生活垃圾焚燒企業(yè)前5，體現(xiàn)了管理層長(zhǎng)遠(yuǎn)的布局與國(guó)際化視野，全國(guó)碳市場(chǎng)建設(shè)成熟及國(guó)際碳市場(chǎng)接軌后企業(yè)有望優(yōu)先獲益。
高能環(huán)境：運(yùn)營(yíng)占比提升，雨虹基因造資源化龍頭
土壤修復(fù)龍頭布局固廢全產(chǎn)業(yè)鏈，結(jié)構(gòu)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)占比提升。公司董事長(zhǎng)實(shí)控人李衛(wèi)國(guó)，同為防水行業(yè)龍頭東方雨虹董事長(zhǎng)實(shí)控人，東方雨虹同為A股上市公司，市值過(guò)千億，實(shí)控人公司管理運(yùn)營(yíng)能力優(yōu)秀。公司15-19年?duì)I業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR為49.4%/40.4%。公司作為土壤修復(fù)龍頭，15年起切入垃圾焚燒、危廢布局固廢產(chǎn)業(yè)鏈。隨項(xiàng)目投運(yùn)收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，20H1運(yùn)營(yíng)收入/毛利占比24.9%/28.1%，有望持續(xù)提升。運(yùn)營(yíng)毛利率高于工程毛利率，收入結(jié)構(gòu)改善有望抬升整體利潤(rùn)率。
危廢產(chǎn)能再翻番，“雨虹基因”再造危廢資源化龍頭。19年公司在手危廢處置規(guī)模56.553萬(wàn)噸/年，資源化占比達(dá)90%。隨重慶、貴州項(xiàng)目建成，21年底產(chǎn)能有望突破100萬(wàn)噸/年，資源化占比超95%。公司重點(diǎn)布局危廢資源化，資源化具備“類制造業(yè)”屬性，市場(chǎng)化程度高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)更易體現(xiàn)。資源化行業(yè)依賴上游原料采購(gòu)渠道與上中游精細(xì)化管理優(yōu)勢(shì)。東方雨虹依托精細(xì)化管理與渠道優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)防水行業(yè)市占率第一。商業(yè)模式與工業(yè)管理存在協(xié)同，東方雨虹有望進(jìn)一步賦能高能環(huán)境，助力高能騰飛。
6.2. 環(huán)衛(wèi)電動(dòng)化：十年五十倍，掘金環(huán)衛(wèi)新能源
盈峰環(huán)境：龍頭出擊新能源再度領(lǐng)跑，裝備龍頭地位復(fù)制環(huán)服訂單市場(chǎng)第一
傳統(tǒng)裝備龍頭出擊新能源再度領(lǐng)跑，新能源環(huán)衛(wèi)裝備營(yíng)收占比12.25%。據(jù)銀保監(jiān)會(huì)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，2020年公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率22%，位居行業(yè)第一。2017-2020年，公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率分別為2%、6%、13%、22%，市占率持續(xù)提升展現(xiàn)傳統(tǒng)龍頭深厚底蘊(yùn)沉淀。2020年前三季度，公司環(huán)衛(wèi)裝備收入52.40億元，同增12.79%，其中新能源環(huán)衛(wèi)裝備收入6.42億，占比為12.25%。
裝備龍頭地位復(fù)制，環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場(chǎng)拿單行業(yè)第一。據(jù)招標(biāo)網(wǎng)及公司公告數(shù)據(jù)，2020Q1-Q3公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)營(yíng)業(yè)收入12.92億，同比大增137.64%。2020年全年公司新增合同年化金額/總金額突破12億元/125億元，新增合同總金額行業(yè)第一，展示龍頭地位。截止2020年9月30日，公司截至目前在手項(xiàng)目88個(gè)，合同年化金額/總金額26.41億元/364.88億元，合同平均年限達(dá)13.8年。在手訂單穩(wěn)定充沛支撐公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)業(yè)務(wù)穩(wěn)定高速成長(zhǎng)。
ST宏盛：制造+服務(wù)優(yōu)勢(shì)鑄就環(huán)衛(wèi)電動(dòng)化藍(lán)海中的宇通
新能源環(huán)衛(wèi)裝備龍頭市占率行業(yè)前二，新能源收入占比過(guò)半業(yè)績(jī)彈性大。據(jù)銀保監(jiān)會(huì)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，2020年公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率20%，位居行業(yè)第二。2021年1月，公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率22.3%，市占率第一。整體環(huán)衛(wèi)車市占率首次進(jìn)入前四，達(dá)4.2%，同比提升1.6pct。2017-2020年，公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率分別為31%、19%、16%、20%，市占率始終維持行業(yè)前三，2020年份額強(qiáng)勢(shì)回升，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地位穩(wěn)固。2019年公司環(huán)衛(wèi)裝備收入10.60億，同增49.53%，其中新能源環(huán)衛(wèi)裝備收入5.42億，占比達(dá)51.15%。新能源占比居上市公司首位，銷量結(jié)構(gòu)占有釋放最大業(yè)績(jī)彈性。
環(huán)衛(wèi)服務(wù)營(yíng)收高增，訂單規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。公司進(jìn)入環(huán)衛(wèi)服務(wù)領(lǐng)域較晚，目前尚處于起步階段。2017-2019年，公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為0.64、1.64、3.45億元，三年復(fù)合增速達(dá)132.58%。 公司訂單規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，17-19年公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)新增合同總額為2.50/3.84/6.14億元，新增合同年化金額1.24/2.21/3.43億元。2020M1-M8新增合同總額達(dá)5.30億元，2020M7-M8新增訂單總額大約是2020H1的2.5倍，增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)可觀。截至2020年8月31日，公司在手訂單年化金額達(dá)5.84億元。
龍馬環(huán)衛(wèi)：新能源市占率持續(xù)提升，服務(wù)占比超裝備毛利率現(xiàn)拐點(diǎn)
2020年新能源裝備銷量大增240%，新能源裝備市占率持續(xù)提升。據(jù)銀保監(jiān)會(huì)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，2020公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率9%，位居行業(yè)第三。2019年，公司新能源環(huán)衛(wèi)裝備市占率3.78%，新能源市占率持續(xù)提升。2020年前三季度，公司環(huán)衛(wèi)裝備收入16.47億元，同降6.02%。其中新能源環(huán)衛(wèi)裝備銷售數(shù)達(dá)235輛，同比大增241%，顯著高于行業(yè)增速。
環(huán)衛(wèi)服務(wù)營(yíng)收高增超環(huán)衛(wèi)裝備營(yíng)收，環(huán)衛(wèi)服務(wù)毛利率持續(xù)提升。據(jù)公司公告數(shù)據(jù)，2020Q1-Q3公司環(huán)衛(wèi)服務(wù)營(yíng)業(yè)收入22.18億，同增78.33%，環(huán)服營(yíng)收占比57.38%，環(huán)服毛利率持續(xù)提升，2020年前三季度環(huán)服毛利率25.34%，同增5.62pct（剔除補(bǔ)貼影響毛利率20.75%，同增0.6pct）。20Q1-3公司新增合同年化金額/總金額6.32億元/23.51億元，截至2020年10月22日，公司在手環(huán)衛(wèi)服務(wù)項(xiàng)目年化金額/總金額32.84億元/279.01億元。公司作為裝備領(lǐng)先企業(yè)，切入環(huán)衛(wèi)服務(wù)5年，在裝備制造、銷售渠道、智慧環(huán)衛(wèi)方面具備明顯協(xié)同優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)拿單能力。19年環(huán)服新簽訂單總額111.30億元，行業(yè)第一，訂單收入比達(dá)6.22，在手服務(wù)年限遠(yuǎn)高于行業(yè)平均，環(huán)服毛利率持續(xù)改善，在手訂單充裕保障業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。
6.3. 再生資源：廢電拆解龍頭份額提升、產(chǎn)品順周期彈性
? 中再資環(huán)：廢電拆解龍頭份額提升，拆解物大宗商品順周期彈性大
廢電拆解龍頭，資質(zhì)、渠道、資金優(yōu)勢(shì)助力份額提升。廢電拆解行業(yè)4年5倍空間穩(wěn)定可見(jiàn)，被忽略的消費(fèi)屬性。行業(yè)具備資質(zhì)、渠道、資金壁壘，中再資環(huán)資質(zhì)占比9%+、憑借渠道帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)，股東背景帶來(lái)的資金優(yōu)勢(shì)在16年拆解基金標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整后實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)擴(kuò)張，份額不斷提升至21%。新政要求3年公司規(guī)模擴(kuò)張50%，份額提升至35%。長(zhǎng)期基金標(biāo)準(zhǔn)有望調(diào)整，基金發(fā)放加快，龍頭企業(yè)將優(yōu)先獲益。
治理結(jié)構(gòu)逐步改善，集團(tuán)經(jīng)營(yíng)能力提升可期。19年從事再生資源的大股東中再生&中再資源營(yíng)收規(guī)模6倍于上市公司，隨著集團(tuán)管理層治理結(jié)構(gòu)逐步理順，后續(xù)有望推動(dòng)激勵(lì)機(jī)制推行及優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整合。
6.4. 工業(yè)節(jié)能：碳達(dá)峰釋放節(jié)能減排空間，高能耗管控提升能源利用效率
維爾利：工業(yè)節(jié)能前鋒，垃圾分類帶來(lái)濕垃圾技術(shù)應(yīng)用藍(lán)海
滲濾液處理龍頭，垃圾分類帶動(dòng)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。滲濾液處理市場(chǎng)蘊(yùn)藏百億空間，公司為垃圾滲濾液處理龍頭，憑借豐富項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)及成熟技術(shù)工藝穩(wěn)固行業(yè)地位。垃圾分類帶動(dòng)千億廚余市場(chǎng)釋放，餐廚垃圾存在顯著產(chǎn)能缺口，餐廚廚余處理行業(yè)方興未艾，公司有望憑借其預(yù)處理端的核心技術(shù)及厭氧發(fā)酵端的協(xié)同優(yōu)勢(shì)率先突圍，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。
工業(yè)節(jié)能服務(wù)領(lǐng)先企業(yè)，簽訂框架協(xié)議探索碳中和。公司子公司漢風(fēng)科技是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的工業(yè)節(jié)能服務(wù)企業(yè)，通過(guò)精細(xì)化管理使得運(yùn)營(yíng)的節(jié)能項(xiàng)目節(jié)電率達(dá)35%，高于行業(yè)平均水平，在高壓電機(jī)節(jié)能領(lǐng)域具有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和知名度，并已成功在鋼鐵、化工、水泥、電力等多個(gè)高能耗行業(yè)運(yùn)作了幾十個(gè)基于合同能源管理模式的節(jié)能項(xiàng)目，開(kāi)展余熱回收、脫硫廢業(yè)處理業(yè)務(wù)，提升高能耗行業(yè)的能源利用效率。2021年3月，公司發(fā)布公告，與“上海寶碳”簽訂“碳中和”戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將在CCER項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、涉碳增值服務(wù)、碳金融業(yè)務(wù)等方面進(jìn)行合作。
7.建議關(guān)注
環(huán)境咨詢：碳中和&精準(zhǔn)治污，環(huán)境咨詢市場(chǎng)空間廣闊
南大環(huán)境：碳中和&精準(zhǔn)治污，環(huán)境技術(shù)服務(wù)第一股
碳中和&精準(zhǔn)治污，環(huán)境咨詢市場(chǎng)空間廣闊。1）考慮環(huán)保行業(yè)成熟環(huán)境服務(wù)業(yè)占比持續(xù)提升與行業(yè)遵循高質(zhì)量發(fā)展精準(zhǔn)治理，預(yù)計(jì)環(huán)保投資將更多往產(chǎn)業(yè)鏈前端聚焦，環(huán)境咨詢占環(huán)保產(chǎn)業(yè)比重進(jìn)一步提升。2）碳減排過(guò)程中，環(huán)境咨詢公司為政府、控排企業(yè)及自愿減排企業(yè)提供核算、規(guī)劃、減排方案等，咨詢業(yè)務(wù)內(nèi)涵擴(kuò)張。據(jù)環(huán)境部《中國(guó)環(huán)境服務(wù)業(yè)發(fā)展報(bào)告（2015）》和中國(guó)環(huán)境保護(hù)產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)《中國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顩r報(bào)告》，我們預(yù)計(jì)2025年中國(guó)環(huán)境咨詢市場(chǎng)空間近4000億，2019-2025行業(yè)年化增速14%。
環(huán)境技術(shù)服務(wù)第一股，擁有資質(zhì)、技術(shù)和跨區(qū)域發(fā)展核心優(yōu)勢(shì)。公司背靠南京大學(xué)，資質(zhì)、技術(shù)、跨區(qū)域發(fā)展能力，助力打造環(huán)境技術(shù)服務(wù)第一股。公司是A股唯一的環(huán)境技術(shù)服務(wù)公司，優(yōu)勢(shì)在于1）資質(zhì)：全面的資質(zhì)獲得市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻，全面的業(yè)務(wù)覆蓋加強(qiáng)了訂單獲取競(jìng)爭(zhēng)力；2）技術(shù)：近水樓臺(tái)擁有高效強(qiáng)大環(huán)境學(xué)科后盾，資金投入與高素質(zhì)人才團(tuán)隊(duì)促筑牢技術(shù)護(hù)城河；3）跨區(qū)域發(fā)展能力：跨區(qū)域發(fā)展來(lái)自有效激勵(lì)和優(yōu)異擴(kuò)張管理模式，戰(zhàn)略布局全國(guó)，江蘇省外收入占比達(dá)24%，專家合伙人模式實(shí)現(xiàn)有效跨區(qū)發(fā)展，IPO募集資金17%投向人力資源，擴(kuò)張能力加強(qiáng)。
7. 風(fēng)險(xiǎn)提示
1）宏觀政策超預(yù)期收緊：宏觀政策出現(xiàn)較大變動(dòng)，流動(dòng)性超預(yù)期收緊，有可能會(huì)影響市場(chǎng)資金面緊張，同時(shí)影響企業(yè)融資能力。
2）CCER碳價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)：CCER可以為企業(yè)帶來(lái)附加收入，但隨著碳交易市場(chǎng)的不斷完善，CCER認(rèn)定重啟，未來(lái)CCER供給增加，碳價(jià)存在繼續(xù)下行風(fēng)險(xiǎn)。
3）國(guó)補(bǔ)退坡風(fēng)險(xiǎn)：垃圾焚燒處理業(yè)務(wù)收入包含垃圾處理費(fèi)收入及焚燒發(fā)電上網(wǎng)收入，焚燒發(fā)電上網(wǎng)收入由脫硫燃煤機(jī)組標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)、省級(jí)電網(wǎng)補(bǔ)貼和可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)貼3部分構(gòu)成，未來(lái)中央補(bǔ)貼存在退坡預(yù)期，可能對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響。同時(shí)，環(huán)保監(jiān)管政策不斷加碼，也對(duì)建設(shè)運(yùn)營(yíng)不斷提出新的要求。
評(píng)論